8月21日无锡鑫巨宏智能科技股份有限公司简称鑫巨宏即将迎来北交所上市审核会议。2023年至2025年鑫巨宏经营业绩高速增长但公司客户集中度逐年攀升前五大客户营收占比持续高于80%收入主要依赖中际旭创、新易盛两大客户业绩与头部客户采购高度绑定整体抗风险能力偏弱。鑫巨宏历史存在两段股权代持。其中部分预留员工激励股权未完整披露会计处理与实际处置路径仅以吴洁工商持股比例下降就认定代持清理完毕存在披露瑕疵。2021年12月鑫巨宏实施内部增资注册资本提升至1500万元增资价格1元/注册资本公司据此认定吴洁名下代持全部解除。该次内部增资与9个月后外部投资者46.67元/注册资本的入股价形成巨大价差。01八成收入来自前五大客户深度绑定两大光模块巨头鑫巨宏主要从事精密光器件的研发、生产和销售。公司的主要产品包括光模块芯片基座、光纤透镜阵列、高密度光纤连接器、激光雷达视窗、车载镜头视窗等并围绕着下游应用领域不断拓展各类精密光器件以及机器人零部件产品。业绩层面2023年至2025年鑫巨宏的营业收入分别为2亿元、4.65亿元、8.12亿元。扣非归母净利润分别为1772.2万元、8675.7万元、1.71亿元经营数据高速增长成长性突出。从客户结构来看鑫巨宏客户集中问题逐年加剧。2023年至2025年鑫巨宏前五大客户占营业收入的比例分别为80.14%、82.30%、83.33%集中度持续走高。其中中际旭创、新易盛两大客户构成鑫巨宏核心收入来源。中际旭创销售占比由49.35%回落至31.65%仍是鑫巨宏核心大客户。新易盛销售占比由15.57%大幅提升至39.32%已跃升为鑫巨宏第一大客户。高度集中的客户结构导致鑫巨宏经营业绩与头部客户的采购需求深度绑定抗风险能力较弱。北交所在第一轮问询函中要求鑫巨宏结合下游行业发展趋势、行业壁垒、海内外销售布局、国际经贸环境及在手订单情况详细论证鑫巨宏是否存在业绩下滑风险相关风险揭示是否充分。报告期内中际旭创、新易盛对鑫巨宏采购规模持续增长。但是鑫巨宏与上述主要客户之间没有长期锁量、优先供货等具备约束力的商业协议合作全部为框架协议叠加逐笔订单的模式订单规模由客户当期实际需求和比价结果决定合作缺少合同层面的刚性保障。北交所在第二轮问询函中要求鑫巨宏结合报告期后发行人向主要客户销售情况及在手订单情况、客户对应产品收入及终端客户需求情况等分析发行人与主要客户的合作是否稳定可持续。02两次历史股权代持25%预留员工激励处置细节缺失鑫巨宏有限历史上存在两段股权代持情形分别为创业初期的亲属代持以及吴洁代为持有股权激励相关股权的代持安排。2015年2月受个人精力所限为便于办理工商、银行相关手续实控人孙亮亮、刘玲将所持部分股权以0元转让给亲属代为持有。其中孙亮亮将对应51%股权转让给程小艳刘玲将对应49%股权转让给孙田田孙田田为孙亮亮胞弟程小艳系孙田田配偶。后续该部分亲属代持逐步完成清理2017年2月程小艳将代持的51%股权转回至刘玲退出代持关系2018年6月孙田田将代持股权中的4%转让给吴洁2021年3月孙田田将剩余45%代持股权归还孙亮亮。至此孙亮亮、刘玲与孙田田、程小艳之间的亲属代持全部解除相关各方确认不存在股权纠纷或潜在纠纷。第二段代持为吴洁代持股权激励相关股权。该阶段鑫巨宏经营规模有限、业务结构单一整体处于微利水平。为引入业务合伙人刘晓翔由其担任鑫巨宏顾问推进精密结构件事业部筹备同时为后续人才引进预留激励权益。2018年6月25日刘玲、孙田田分别与吴洁签署股权转让协议合计将鑫巨宏40%股权0元转让至吴洁名下。上述40%股权中15%实际权益归属于刘晓翔出于家庭财产安排登记在其配偶吴洁名下剩余25%为鑫巨宏预留员工激励权益同样交由吴洁代持由此形成本次代持关系。针对归属于刘晓翔的15%股权鑫巨宏按照2018年末净资产1.146元/注册资本测算计提股份支付费用85.95万元因未约定服务期该笔费用于股权转让当期一次性计入管理费用。但对于25%的预留员工激励股权鑫巨宏申报文件未完整分析该部分权益在授予及后续处置环节的会计处理。相关增资文件也未对该25%激励权益的解除作出约定。鑫巨宏仅依据吴洁工商层面持股比例下降即主张全部代持清理完毕并未充分说明该部分预留权益的实际处置路径由此埋下监管质疑的伏笔。针对历史代持问题北交所下发问询要求鑫巨宏说明鑫巨宏及其子公司历史上或目前是否存在股权代持、委托持股、信托持股、表决权委托、收益权特殊约定是否存在通过股权代持规避相关法律法规、监管要求法律法规或监管规定禁止的持股主体在鑫巨宏持股或享有利益中介机构及其相关人员或相关人员的亲属、利益相关方等在鑫巨宏持股或享有利益通过股权代持隐瞒关联关系或进行利益输送、贿赂等情形。回复仅说明25%预留员工激励代持通过增资稀释实现代持关系解除并未针对该笔当初规划用于员工激励的权益最终如何处置、为何未实际落地员工激励作出闭环论证。监管的核心顾虑在于该笔历史上规划的激励权益是否会通过口头或私下安排用于变相利益补偿。03股权交易价格悬殊不同投资方差价明显但回复仅说明25%预留员工激励代持通过增资稀释实现代持关系解除并未针对该笔当初规划用于员工激励的权益最终如何处置、为何未实际落地员工激励作出专项的闭环论证。监管的核心顾虑在于该笔历史上规划的激励权益是否会通过口头或私下安排用于变相利益补偿。伴随业务发展鑫巨宏存在扩充注册资本的现实需求同时需要完成剩余代持清理、搭建员工持股平台为引入外部投资者做好铺垫。2021年12月29日鑫巨宏有限召开股东会审议通过增资方案鑫巨宏注册资本自500万元增至1500万元新增1000万元注册资本增资价格为1元/注册资本。本次增资由鑫巨宏创投、无锡泽胜、无锡泽辉、无锡嘉泽、吴洁五方认缴。增资完成后吴洁工商登记持股比例由40%下降至15%鑫巨宏据此认定吴洁名下全部代持通过本次增资实现解除股东访谈确认各方不存在股权纠纷。本次属于鑫巨宏内部用于代持清理的增资价格仅1元/注册资本时隔仅9个月宁波厚普、吴强作为外部财务投资者完成对鑫巨宏入股增资价格达到46.67元/注册资本两轮交易价格出现数十倍的巨大差距。二者交易属性完全不同前者为鑫巨宏内部股权梳理后者属于面向鑫巨宏的市场化外部融资但在相近时间窗口下巨大价差引发关注。即便是同为外部财务投资人不同机构对鑫巨宏的入股价格同样出现分化。宁波厚普、吴强在正式投资前先向鑫巨宏提供无息借款以锁定投资份额最终对鑫巨宏入股价格为46.67元/注册资本。后续入场的市场化机构无锡信润对鑫巨宏增资价格为52.85元/注册资本。同为外部财务投资主体二者入股鑫巨宏的价格存在明显差异。北交所要求进一步说明宁波厚普、吴强与无锡信润入股鑫巨宏价格存在差异的合理性。鑫巨宏解释称受鑫巨宏内部股权架构优化周期较长影响宁波厚普、吴强实际入股时间晚于前期协议约定两家机构入股时点鑫巨宏经营业绩未发生重大变化2022年上半年鑫巨宏车载光学业务发展向好订单增长并实现对头部客户批量供货宁波厚普、吴强的投资协议签署时间较无锡信润早10个月因此入股价格略低。无锡嘉泽系由实控人熟人设立的投资平台其底层合伙人多与实控人存在私人关系。无锡嘉泽对鑫巨宏参与本次增资的对应价格虽与宁波厚普、吴强一致但底层合伙人受让合伙企业份额的实际成本更低且无锡嘉泽的投资协议未设置上市、业绩相关对赌条款。对比同期对鑫巨宏的市场化外部投资该熟人背景投资平台在实际入股成本、投资协议条款上均与纯市场化机构形成差异。股改前后的交易进一步放大了鑫巨宏的股权价格分歧。2024年9月鑫巨宏通过无锡屹泽、无锡众泽两家员工持股平台实施股权激励合计增发51.21万股增资价格26.36元/股。其中无锡屹泽出资710万元认购26.93万股无锡众泽出资640万元认购24.28万股溢价部分计入资本公积鑫巨宏注册资本变更为1706.91万元。到2025年3月市场发生鑫巨宏老股转让交易交易价格回落至18.33元/股。短短两三年鑫巨宏股权交易价格从最高52.85元下行至18元附近。期间交易类型复杂包含对鑫巨宏的市场化融资、熟人平台对鑫巨宏投资、鑫巨宏员工股权激励、鑫巨宏老股东折价退出等多重情形。来源/摩斯IPOMorseIPOEND